CF40研究 | 全球Crypto監管政策主要趨勢
作者：鐘益；來源：中國金融四十人論壇
近年來，全球Crypto市場快速發展并呈現主流化趨勢，已成為金融生態的重要組成部分。但市場的迅速擴張亦引發了對投資者保護機制不健全及潛在金融穩定風險的擔憂，促使主要經濟體不斷重新審視并調整對Crypto的監管策略，逐步形成多層次的監管框架。
盡管各國監管路徑不同，但在四個核心領域已形成基本共識：一是實施基于資產特性和風險水平的分類監管；二是將加強反*洗*錢和打擊恐怖融資(AML/CFT)作為全球監管底線；三是強化消費者和投資者保護機制；四是維護金融穩定，特別對大規模穩定幣施加額外要求。
基于這些共識，監管機構對不同類型Crypto采取差異化策略：穩定幣監管呈現分化，單一法幣支持的穩定幣納入電子貨幣監管；Bitcoin（BTC）通常被視為商品而非證券；Ethereum（ETH）等采用權益證明（PoS）機制的Crypto面臨證券屬性爭議；Tokens化證券與證券型Tokens（STO）則在現有證券法框架下調整監管；非同質化Tokens（NFT）監管遵循“實質重于形式”原則，對具有證券屬性的NFT實施嚴格監管。
同時，對市場服務提供商的監管也在完善，包括對交易所嚴格準入要求、強調客戶資產保護和防范市場操縱行為，加強托管服務安全標準與破產隔離機制，以及探索去中心化金融（DeFi）創新監管模式與加強跨國監管協作。全球Crypto監管概要
近年來，全球Crypto市場經歷了高速增長，其總市值在峰值時一度超過3.5萬億美元。自2009年Bitcoin誕生以來，Crypto已從游離于主流金融體系的工具發展為金融生態中不可忽視的組成部分，不僅形成了從Bitcoin單一主導到多元生態的轉變，還呈現出加密與傳統金融業務日益融合、市場參與從散戶投機轉向機構主流化的特征
然而，Crypto市場的迅速擴張亦引發了對投資者保護機制不健全及潛在金融穩定風險的擔憂，促使主要經濟體不斷重新審視并調整對Crypto的監管策略，逐步形成多層次的監管框架。總體來看，盡管監管路徑各異，但主要經濟體已在Crypto監管的四個核心領域形成基本共識（詳見圖1）。
一是進行分類監管。主要經濟體采用基于資產特性和風險水平的分類監管方法，根據Crypto的經濟功能、風險特征和使用目的實施差異化監管。高風險活動面臨更嚴格監管，且相關措施會隨市場演變和風險認知深化而動態調整。
二是反*洗*錢與反恐融（AML/CFT）合規。反*洗*錢和打擊恐怖融資是全球監管底線。這些要求貫穿于Crypto監管的各個層面和環節，反映出國際社會共同打擊利用Crypto*洗*錢、恐怖融資等*非*法活動的決心。
三是加強消費者和投資者保護。針對Crypto市場的高波動性和復雜性，監管機構越來越重視加強消費者和投資者保護機制。例如，強調穩定幣的儲備管理、透明度和贖回權利，要求信息披露、適當性評估、禁止誤導性營銷，并建立投訴和糾紛解決機制。
四是維護金融穩定。隨著加密市場體量增長及其與傳統金融體系聯系的加深，其對整體金融穩定的潛在溢出效應引起了監管機構的高度警惕。例如，監管機構特別對大規模穩定幣施加額外要求。同時，監管當局持續加強對加密生態系統與傳統金融關聯性的監測與評估，并建立相應的風險防范與化解框架。
基于這四大監管共識，全球主要經濟體逐步形成了針對不同類型Crypto及服務提供商的監管策略。
一是根據Crypto的不同特性和用途，各國監管機構采取了差異化的監管策略。
穩定幣監管呈現分化。泰達幣（USDT）這類由單一法幣儲備支持的穩定幣作為支付工具，納入電子貨幣監管，關注發行主體資質、儲備管理和贖回保障，其中“系統重要性穩定幣”面臨更高資本和治理要求。其他穩定幣則作為投資工具監管，適用證券或商品法規，算法穩定幣因風險較高在部分國家受到禁止。
Bitcoin（BTC）通常被視為商品而非證券；Ethereum（ETH）等采用權益證明（PoS）機制的Crypto面臨證券屬性爭議。但是無論如何定性，反*洗*錢和反恐融資、消費者和投資者保護已成監管共識。
Tokens化證券與證券型Tokens（STO）被多數監管機構視為傳統證券概念的延伸，主要在現有證券法框架下進行調整監管。監管重點包括確立證券屬性判定標準、嚴格執行發行交易規范、強化投資者保護以及促進跨境監管協作。
非同質化Tokens（NFT）監管則遵循“實質重于形式”原則，對具有證券或金融屬性的NFT實施嚴格監管，而對純藝術類、收藏類NFT則相對寬松。
二是針對市場服務提供商的監管框架也在逐步完善。
Crypto交易所普遍設置市場準入要求，同時強調客戶資產保護、反*洗*錢合規、市場操縱防范等，尤其以CEX為監管重點。Crypto托管服務則注重資產隔離、破產隔離機制以及托管安全標準，以構筑投資者保護屏障。而對于去中心化金融（DeFi），因其責任主體難以確定等特性，傳統監管框架難以適用，各國正在探索創新監管模式。同時，跨國監管協作也日益重要，通過增強監管互認與信息共享，防范監管套利行為。
1. 穩定幣：因其與法幣掛鉤，嚴格準入與強化儲備要求并行
穩定幣（Stablecoin）是一種旨在通過與外部參考資產（通常是法定貨幣）掛鉤來維持其價值穩定的Crypto。根據參考資產的不同，可以分為四類：法幣抵押型（以等值的法定貨幣作為儲備）、資產抵押型（以黃金等資產作為儲備）、Crypto抵押型（以超額的Crypto作為抵押）和算法穩定型（通過算法調整供應量）。其中，美元穩定幣占據絕對主導地位，與美元1:1掛鉤的泰達幣（USDT）和美元幣（USDC）總市值超過2000億美元，占全部穩定幣市值的90%以上。
主要經濟體對穩定幣也延續了分類監管的思想，通常將單一法幣支持的穩定幣視為支付工具，將其他類型的穩定幣（多幣種支持穩定幣、資產抵押型、Crypto抵押型、算法穩定型）視作投資工具，分別適用不同的監管規則。
除穩定幣外，市場上還存在著Bitcoin（BTC）、Ethereum（ETH）等不與任何其他資產掛鉤的Crypto。按照是否擁有獨立Blockchain基礎設施，這些Crypto可分為主鏈幣和應用型Tokens兩大類。主鏈幣是Blockchain網絡的原生貨幣，擁有自己獨立的Blockchain基礎設施和共識機制；而應用型Tokens則構建在現有的Blockchain平臺之上，具有特定功能或代表特定權益。這類Crypto的監管趨勢主要集中在以下方面：
第一，對于主鏈幣，Bitcoin（BTC）普遍被視為商品；而Ethereum自轉向權益證明（PoS）機制后，其Tokens（ETH）是否應被視為證券則引發了廣泛的監管爭議。