降息熱望交織估值忐忑 BTC上升中繼后將繼續(xù)第四波上漲

2025年9月02日 20:27

作者：0xWeilan

受美國(guó)經(jīng)濟(jì)及就業(yè)數(shù)據(jù)影響，重啟降息預(yù)期變化不定，主定價(jià)資金進(jìn)出變化不定，疊加跨周期長(zhǎng)手拋售及場(chǎng)內(nèi)資金輪動(dòng)，8月加密市場(chǎng)整體呈現(xiàn)“先弱-轉(zhuǎn)強(qiáng)-再轉(zhuǎn)弱”走勢(shì)，價(jià)格呈“拱形”形態(tài)。

BTC全月下跌6.49%，收于108247.95美元。Altcoin代表ETH則勁升18.75%，收于4391.83美元。

據(jù)eMergeEngine，目前BTC處于牛市上升期后期。在6月報(bào)告中，我們判斷BTC在第三季度將啟動(dòng)第四波上漲并創(chuàng)出歷史新高。這一判斷在7月即獲得印證，進(jìn)入8月份，“對(duì)等關(guān)稅戰(zhàn)”影響開始在美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中體現(xiàn)，CPI和PCE均再現(xiàn)反彈勢(shì)頭。這使得市場(chǎng)對(duì)于9月重啟降息的預(yù)期不斷受到打擊，使得對(duì)于降息重啟定價(jià)過高的美股市場(chǎng)不斷震蕩。這一震蕩通過CryptoSpotETF傳導(dǎo)至加密市場(chǎng)，使得月中創(chuàng)出歷史新高的BTC最終向下定價(jià)，屬于典型的風(fēng)險(xiǎn)偏好再平衡現(xiàn)象。

在波動(dòng)過程中，資金并非持續(xù)流出，顯得舉棋不定。整體BTC本月仍然獲得3.29億美元資金流入。導(dǎo)致價(jià)格下跌的根本原因是加密市場(chǎng)內(nèi)部的跨周期長(zhǎng)手的拋售和板塊輪動(dòng)。

遠(yuǎn)古巨鯨的大幅拋售鎖定了利潤(rùn)，榨取了并不充裕的流動(dòng)性，同時(shí)在場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外，亦有數(shù)十億美元規(guī)模的資金從BTC流入ETH。EMCLabs認(rèn)為，這共同構(gòu)成了BTC價(jià)格創(chuàng)歷史新高后再次跌返“特朗普底”（90000~110000美元）的根本原因。

目前市場(chǎng)基本完成了降息預(yù)期再定價(jià)，隱含定價(jià)為“9月降息，年內(nèi)降息2次，計(jì)50基點(diǎn)”。后市在9月17日前，仍有多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)就業(yè)及通脹數(shù)據(jù)待公布，市場(chǎng)仍將波折。

但降息重啟，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在AI資本支出及技術(shù)驅(qū)動(dòng)的帶動(dòng)下“軟著陸”，且就業(yè)數(shù)據(jù)下跌但不至惡化程度，仍是大概率事件。EMCLabs對(duì)9月行情持謹(jǐn)慎樂觀態(tài)度，我們認(rèn)為在經(jīng)歷短期必要震蕩后，BTC將繼續(xù)第四波上漲。宏觀金融：“通脹反彈”與“就業(yè)遇冷”拉扯降息預(yù)期

8月，美國(guó)資本市場(chǎng)主要受控于“經(jīng)濟(jì)及通脹數(shù)據(jù)表現(xiàn)、美聯(lián)儲(chǔ)何時(shí)重啟降息預(yù)期、美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性隱憂”三大變量的博弈。市場(chǎng)整體呈現(xiàn)先冷，再熱，再冷的走勢(shì)。

8月1日，就業(yè)數(shù)據(jù)率先登場(chǎng)。7月美國(guó)失業(yè)率環(huán)比上升，非農(nóng)就業(yè)崗位增加7.3萬個(gè)，遠(yuǎn)低于此前預(yù)期的10萬個(gè)。與此同時(shí)，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局對(duì)5月和6月數(shù)據(jù)進(jìn)行大幅下修，6月修正值竟超90%。

這一爆冷數(shù)據(jù)發(fā)布后，納指當(dāng)日大跌2.24%，BTC跟隨下跌2.17%。受數(shù)據(jù)影響，F(xiàn)edWatch顯示，美聯(lián)儲(chǔ)9月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率從前一日的37.7%大幅升至75.5%。

當(dāng)日美元指數(shù)大跌1.23%，此后持續(xù)下行。這一數(shù)據(jù)令市場(chǎng)9月降息的預(yù)期死而復(fù)燃，之后美股及BTC持續(xù)上行，BTC在8月14日創(chuàng)下歷史新高124533.00美元。

8月12日，美國(guó)發(fā)布CPI數(shù)據(jù)符合市場(chǎng)預(yù)期，并未對(duì)市場(chǎng)形成明顯影響。然而，已經(jīng)完成降息充分定價(jià)的市場(chǎng)仍然對(duì)通脹數(shù)據(jù)保持著高度敏感。

8月14日，PPI數(shù)據(jù)發(fā)布，年化增長(zhǎng)3.3%大幅高于市場(chǎng)預(yù)期的2.5%。因?yàn)閼n慮生產(chǎn)端成本上漲最終會(huì)傳導(dǎo)至消費(fèi)者端，PPI數(shù)據(jù)初步挫傷了市場(chǎng)降息預(yù)期。BTC在創(chuàng)出歷史新高后，啟動(dòng)下跌，一直跌到月底。同期，科技股主導(dǎo)的納指開始走弱，資金從處于估值高位的科技股轉(zhuǎn)入周期股和消費(fèi)股，道瓊斯開始走強(qiáng)。這意味著，降息預(yù)期并未破壞，但預(yù)期值出現(xiàn)了下調(diào)，資金開始尋求估值更安全的標(biāo)的。

8月20日，JacksonHole全球央行會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾今年來首次釋放“最鴿”論調(diào)，暗示此后將更關(guān)注就業(yè)市場(chǎng)冷卻情況，并可能降息促進(jìn)就業(yè)市場(chǎng)回升。市場(chǎng)吃下定心丸，交易員將9月降息概率定價(jià)到70%以上，直至月底。

8月29日發(fā)布的核心PCE雖然基本符合預(yù)期，但錄得年化2.9%增長(zhǎng)，為2025年2月以來最高，顯示潛在通脹壓力略有增強(qiáng)。美三大股指均以下跌回應(yīng)，但道瓊斯指數(shù)跌幅明顯小于納指。

月度來看，在持續(xù)反彈4個(gè)月后，BTC單月回撤6.49%，成交量略有萎縮。本月BTC的價(jià)格下跌，可以視作“過高定價(jià)被修訂疊加資金有所轉(zhuǎn)向”雙重作用下的技術(shù)回調(diào)。我們相信，隨降息周期重啟，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好變化，主流資金將回流BTC，推動(dòng)其繼續(xù)本輪周期的第四波上漲。

BTC下跌基本與納指聯(lián)動(dòng)，與降息預(yù)期有關(guān)。一般認(rèn)為，市場(chǎng)進(jìn)入降息周期之后，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)會(huì)持續(xù)走強(qiáng)。雖然BTC亦是高波動(dòng)資產(chǎn)，但在加密市場(chǎng)內(nèi)部，與Altcoin相比，BTC卻被視作更具“藍(lán)籌”屬性的資產(chǎn)。

隨降息臨近和公鏈資產(chǎn)共識(shí)增強(qiáng)，場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外資金加速流入ETH。資金流向：ETH流入資金超BTC百億以上

本月加密市場(chǎng)流入資金合計(jì)達(dá)到277.78億美元，其中穩(wěn)定幣164.14美元，ETHSpotETF34.20億、ETH企業(yè)購買74.85億、SOLETF2.26億、BTC企業(yè)購買15.05億，但BTCSpotETF流出11.76億。

其中原因有三。首先，過去數(shù)年BTC在美國(guó)等主要國(guó)家的共識(shí)已經(jīng)基本完成擴(kuò)散，更多資金開始將注意力投注到第二大加密資產(chǎn)ETH。其次，伴隨美國(guó)進(jìn)入加密友好時(shí)期，運(yùn)用Blockchain技術(shù)改造傳統(tǒng)金融產(chǎn)業(yè)的趨勢(shì)開始出現(xiàn)，作為第一大智能合約平臺(tái)的原生貨幣，ETH開始得到產(chǎn)業(yè)資本越來越多地的關(guān)注與配置。最后，本周期內(nèi)BTC早已創(chuàng)出歷史新高，而ETH仍未越過上輪牛市高點(diǎn)，疊加低利率環(huán)境Altseason終將爆發(fā)的歷史經(jīng)驗(yàn)，使得投機(jī)資金大舉進(jìn)入ETH，推動(dòng)其價(jià)格快速上漲。

基于降息周期重啟，風(fēng)險(xiǎn)在產(chǎn)再定價(jià)及Altseason的歷史率，我們?cè)谏显聢?bào)告提出Altseason正在打開，現(xiàn)在我們認(rèn)為ETH處于本輪周期內(nèi)價(jià)格再發(fā)現(xiàn)的中期階段，后繼仍有較大上行空間。而伴隨降息重啟，風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，更大范圍的Altcoin的價(jià)格才可能迎來基于投機(jī)買入而帶來的價(jià)格快速攀升。籌碼結(jié)構(gòu)：第三波拋售繼續(xù)

除了資金輪動(dòng)，導(dǎo)致8月BTC與ETH價(jià)格分野的另一個(gè)重要原因是跨周期和周期內(nèi)長(zhǎng)手已經(jīng)啟動(dòng)BTC本輪周期的第三波拋售（以往牛市只有兩波拋售）。

在8月份，長(zhǎng)手加速減持，減持規(guī)模超過15萬枚，其中包括中本聰時(shí)期盈利規(guī)模龐大的遠(yuǎn)古賬戶。這些減持榨干了并不充裕的流入資金，推動(dòng)價(jià)格向下再平衡。因單一實(shí)體規(guī)模巨大，遠(yuǎn)古巨鯨的拋售使得大幅賣出數(shù)據(jù)具有一定偶然性。目前長(zhǎng)手持倉規(guī)模仍然高于2月，后繼流動(dòng)性增強(qiáng)，料拋售將持續(xù)進(jìn)行。

長(zhǎng)手、短手、礦工及CEX持倉統(tǒng)計(jì)

以交易所視角來看，本月流出BTC為38620枚，略少于上月，符合牛市上升期特征。結(jié)語

eMergeEngine顯示，BTCMetric為0.375，BTC處于上升中繼期。

我們認(rèn)為，在財(cái)庫公司、SpotETF和產(chǎn)業(yè)資本大舉進(jìn)入的今天，加密市場(chǎng)已經(jīng)進(jìn)入新的“主流化”的發(fā)展階段。對(duì)于BTC來說，波動(dòng)率將逐步下降，與美股尤其納指關(guān)聯(lián)度將日益加強(qiáng)。而對(duì)于ETH、SOL等智能合約平臺(tái)資產(chǎn)來說，主流資本的進(jìn)入只是剛剛開始，共識(shí)擴(kuò)散必然帶來重新定價(jià)的發(fā)生。

進(jìn)入即將啟動(dòng)降息的9月，市場(chǎng)并不會(huì)一帆風(fēng)順，美股市場(chǎng)的高估值、美聯(lián)儲(chǔ)獨(dú)立性等仍困擾著市場(chǎng)。

但周期仍將繼續(xù)。

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